423政治局会议重提扩大内需意味着什么？
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此次会议重提“扩大内需”，一是意味着政府对经济面临的压力已有所认知，二是需求端政策需兼顾防风险目标。
平安证券 宏评债论 ·
4月23日，中共中央政治局召开会议分析研究当前经济形势和经济工作，并审议了《关于新时代加强党政军警民合力强边固防的意见》。会议在肯定我国一季度经济延续稳中向好态势的基础上，指出我国经济周期性态势好转，但制约经济持续向好的结构性、深层次问题仍然突出“三大攻坚战”还有不少难题需要攻克，世界经济政治形势更加错综复杂
会议提出：“首先要全力打好‘三大攻坚战’，同时要坚持积极的财政政策取向不变，保持货币政策稳健中性，注重引导预期，把加快调整结构与持续扩大内需结合起来，保持宏观经济平稳运行。要深化供给侧结构性改革，更多运用市场化法治化手段化解过剩产能，加强关键核心技术攻关，积极支持新产业、新模式、新业态发展，继续简政放权，减税降费，降低企业融资、用能和物流成本。实施好乡村振兴战略。要更加积极主动推进改革开放，深化国企国资、财税金融等改革，尽早落实已确定的重大开放举措。要推动信贷、股市、债市、汇市、楼市健康发展，及时跟进监督，消除隐患。要加大保障改善民生工作力度，加强基本公共服务，解决好群众关心的关键小事”。
货币政策的描述仍然是“稳健中性”，但与政府工作报告中“管好货币供给总闸门，保持广义货币M2、信贷和社会融资规模合理增长”的表述相比，政治局会议则强调了“注重引导预期”，措辞明显缓和。
我们并不认为这是货币政策转向全面宽松的信号，原因在于当前中国经济所面临的下行压力远小于2014年，且外围经济体货币政策正常化的进程将制约中国央行的大幅宽松。不过，结合近期央行降准置换MLF的操作来看，货币政策操作姿态的确呈现出从中性偏紧过渡到中性偏松的迹象，我们认为这主要目的在于对冲金融严监管与结构性去杠杆可能给金融市场造成的流动性风险，确保在完成“防风险”的攻坚战过程中，不会有新的系统性风险爆发。
此次政治局会议最为市场津津乐道的是重提“扩大内需”，这对于资本市场而言似乎就意味着宏观调控政策的再度放松，基建与房地产投资的加码，利率下行与相关资产价格的抬头。对于此次重提“持续扩大内需”，我们的观点是：
其一，政府对经济面临的压力已有所认知，政策预调以防范经济过快下行。我们在此前的报告中多次论述了今年中国经济由于投资与净出口两大引擎减速而面临的下行风险：房地产投资受制于调控政策与房企融资约束，基建投资缺乏地方政府债务融资支持而难以维持强劲，出口则受到全球经济复苏放缓、人民币升值及中美贸易战的负面冲击。尽管一季度宏观经济数据表现尚稳，但这背后基建投资的失速、房地产投资受土购费用滞后计入的短暂支撑、M2与社融余额增速的双双回落，都使得经济的未来走向隐忧重重；而近期中美贸易争端持续升级，在外需受到显而易见冲击的情况下，内需重新成为稳定经济增长的动力并不难理解。
其二，需求端政策需兼顾防风险目标，“扩大内需”难现普遍刺激。市场通常将“扩大内需”与“基建和房地产”紧密联系起来。诚然，无论是2009年的四万亿刺激还是2015年货政宽松对需求端的刺激，基建与房地产投资都是支撑固定资产投资、维稳经济增长的绝对主力。但是，在当前地方政府债务风险已不可忽视、房地产泡沫仍未完全化解、居民部门杠杆率快速上升的情况下，在防风险与去杠杆的政策背景下，我们并不认为（或者并不希望）政府将再度重启普遍宽松与大规模的需求刺激政策。
其三，“扩大内需”的领域可能在哪些方面？内需无非投资与消费两方面，扩大内需当然绕不开基建与房地产投资；但如上所述，需求端政策兼顾防风险与去杠杆的政策目标，因此部分领域的结构性机会可能更为确定：其一，重点区域经济与财政状况良好省份的基建投资。防范地方政府债务风险将使得财政状况糟糕的省份（东北、中西部）无力支撑大规模的基建投资；但财政状况良好的省份（东部）及政策重点支持的经济一体化区域（粤港澳大湾区、雄安新区等），其基建投资仍有发力的空间。其二，长效调节机制相关的房地产投资。“房住不炒”的政策前提与一二线热点城市的低库存，决定了调控政策难以普遍放松；但房地产长效调节机制的推进始终是政策鼓励的方向，由此，租赁租房建设投资可能成为支持房地产投资的动力之一。其三，消费升级与服务业开放。我们在此前的消费升级专题中已论述，我国收入分配差距的拉大使得高端收入人群具备支撑消费升级的能力，以娱乐、交通、医疗、教育领域为代表的消费升级风口行业具备中长期的发展空间和潜力；而其中，医疗、教育、养老等领域也是服务业开放的重点方向。
一是对新经济的支持。会议强调了加强关键核心技术攻关，积极支持新产业、新模式、新业态发展。这与年初至今政策层面对新经济和高新技术产业的大力支持一脉相承，对于经济处于新旧动能转换期的中国来说也意义重大。尤其时下中美贸易争端升级，当市场看清了贸易战的重点不在顺差与知识产权领域、而在高科技领域之后，政府对新经济与科技创新企业的支持更显得意味深长。
二是提出推动信贷、股市、债市、汇市、楼市健康发展。会议并未对健康发展明确定义，但我们认为至少包含两个层面的含义：一方面，对于资本市场从严监管将会延续，才能防止内幕、欺诈等违法违规行为对市场的健康发展造成阻碍；另一方面需要对各大市场“及时跟进监督，消除隐患”，防范因资本市场大起大落而引发的系统性金融风险。
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此次会议重提“扩大内需”，一是意味着政府对经济面临的压力已有所认知，二是需求端政策需兼顾防风险目标。
4月23日，中共中央政治局召开会议分析研究当前经济形势和经济工作，并审议了《关于新时代加强党政军警民合力强边固防的意见》。会议在肯定我国一季度经济延续稳中向好态势的基础上，指出我国经济周期性态势好转，但制约经济持续向好的结构性、深层次问题仍然突出“三大攻坚战”还有不少难题需要攻克，世界经济政治形势更加错综复杂
会议提出：“首先要全力打好‘三大攻坚战’，同时要坚持积极的财政政策取向不变，保持货币政策稳健中性，注重引导预期，把加快调整结构与持续扩大内需结合起来，保持宏观经济平稳运行。要深化供给侧结构性改革，更多运用市场化法治化手段化解过剩产能，加强关键核心技术攻关，积极支持新产业、新模式、新业态发展，继续简政放权，减税降费，降低企业融资、用能和物流成本。实施好乡村振兴战略。要更加积极主动推进改革开放，深化国企国资、财税金融等改革，尽早落实已确定的重大开放举措。要推动信贷、股市、债市、汇市、楼市健康发展，及时跟进监督，消除隐患。要加大保障改善民生工作力度，加强基本公共服务，解决好群众关心的关键小事”。
货币政策的描述仍然是“稳健中性”，但与政府工作报告中“管好货币供给总闸门，保持广义货币M2、信贷和社会融资规模合理增长”的表述相比，政治局会议则强调了“注重引导预期”，措辞明显缓和。
我们并不认为这是货币政策转向全面宽松的信号，原因在于当前中国经济所面临的下行压力远小于2014年，且外围经济体货币政策正常化的进程将制约中国央行的大幅宽松。不过，结合近期央行降准置换MLF的操作来看，货币政策操作姿态的确呈现出从中性偏紧过渡到中性偏松的迹象，我们认为这主要目的在于对冲金融严监管与结构性去杠杆可能给金融市场造成的流动性风险，确保在完成“防风险”的攻坚战过程中，不会有新的系统性风险爆发。
此次政治局会议最为市场津津乐道的是重提“扩大内需”，这对于资本市场而言似乎就意味着宏观调控政策的再度放松，基建与房地产投资的加码，利率下行与相关资产价格的抬头。对于此次重提“持续扩大内需”，我们的观点是：
其一，政府对经济面临的压力已有所认知，政策预调以防范经济过快下行。我们在此前的报告中多次论述了今年中国经济由于投资与净出口两大引擎减速而面临的下行风险：房地产投资受制于调控政策与房企融资约束，基建投资缺乏地方政府债务融资支持而难以维持强劲，出口则受到全球经济复苏放缓、人民币升值及中美贸易战的负面冲击。尽管一季度宏观经济数据表现尚稳，但这背后基建投资的失速、房地产投资受土购费用滞后计入的短暂支撑、M2与社融余额增速的双双回落，都使得经济的未来走向隐忧重重；而近期中美贸易争端持续升级，在外需受到显而易见冲击的情况下，内需重新成为稳定经济增长的动力并不难理解。
其二，需求端政策需兼顾防风险目标，“扩大内需”难现普遍刺激。市场通常将“扩大内需”与“基建和房地产”紧密联系起来。诚然，无论是2009年的四万亿刺激还是2015年货政宽松对需求端的刺激，基建与房地产投资都是支撑固定资产投资、维稳经济增长的绝对主力。但是，在当前地方政府债务风险已不可忽视、房地产泡沫仍未完全化解、居民部门杠杆率快速上升的情况下，在防风险与去杠杆的政策背景下，我们并不认为（或者并不希望）政府将再度重启普遍宽松与大规模的需求刺激政策。
其三，“扩大内需”的领域可能在哪些方面？内需无非投资与消费两方面，扩大内需当然绕不开基建与房地产投资；但如上所述，需求端政策兼顾防风险与去杠杆的政策目标，因此部分领域的结构性机会可能更为确定：其一，重点区域经济与财政状况良好省份的基建投资。防范地方政府债务风险将使得财政状况糟糕的省份（东北、中西部）无力支撑大规模的基建投资；但财政状况良好的省份（东部）及政策重点支持的经济一体化区域（粤港澳大湾区、雄安新区等），其基建投资仍有发力的空间。其二，长效调节机制相关的房地产投资。“房住不炒”的政策前提与一二线热点城市的低库存，决定了调控政策难以普遍放松；但房地产长效调节机制的推进始终是政策鼓励的方向，由此，租赁租房建设投资可能成为支持房地产投资的动力之一。其三，消费升级与服务业开放。我们在此前的消费升级专题中已论述，我国收入分配差距的拉大使得高端收入人群具备支撑消费升级的能力，以娱乐、交通、医疗、教育领域为代表的消费升级风口行业具备中长期的发展空间和潜力；而其中，医疗、教育、养老等领域也是服务业开放的重点方向。
一是对新经济的支持。会议强调了加强关键核心技术攻关，积极支持新产业、新模式、新业态发展。这与年初至今政策层面对新经济和高新技术产业的大力支持一脉相承，对于经济处于新旧动能转换期的中国来说也意义重大。尤其时下中美贸易争端升级，当市场看清了贸易战的重点不在顺差与知识产权领域、而在高科技领域之后，政府对新经济与科技创新企业的支持更显得意味深长。
二是提出推动信贷、股市、债市、汇市、楼市健康发展。会议并未对健康发展明确定义，但我们认为至少包含两个层面的含义：一方面，对于资本市场从严监管将会延续，才能防止内幕、欺诈等违法违规行为对市场的健康发展造成阻碍；另一方面需要对各大市场“及时跟进监督，消除隐患”，防范因资本市场大起大落而引发的系统性金融风险。